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美股下半场

  本刊记者 张尚斌/文

  指数年内第30次创新高!这不是A股,而是美股。

  在北京的中关村IT男都变身为“美股玩家”的背景下,似乎没有什么能够阻止当前美股的上涨,但美股的强劲表现有其内在逻辑——经济温和增长、通胀压力缓解、货币政策宽松,在集全球资金之力的推动下自然迭创新高。

  8月1日,在乐观的经济数据及美联储鸽派言论刺激下,美国股市继续走高。其中,道琼斯工业股票平均价格指数上涨了30.34点,报收15658.36点,涨幅为0.19%,这已是2013年以来连续第30次创出历史新高;标准普尔500指数上涨了2.80点,报收1709.67点,涨幅为0.16%,创下年内第25个历史新高,并在历史上首次突破1700点。

  当日,美国公布的上周首次申领失业救济人数降至5年新低,7月ISM指数升至近两年新高,美联储的声明则大大缓解了市场对联储将很快退出量化宽松(QE)的担忧。

  中金公司认为,从目前的情况看,美股向上的趋势已被重新确立,美股牛市将进入下半场。

  2013年以来,美国经济虽然并无太多突出表现,大多数时间处于所谓的“金发女孩经济”(Goldilocks Economy)的温和状态,但却并不妨碍股市取得良好表现。年内以来至8月1日,道琼斯指数、标准普尔500指数均已上涨了20%。

  更有甚者,乐观的投资者又一次描绘起了道琼斯指数突破36000点的图景,上一次如此乐观的预期则要追溯到14年前。1999年9月,经济学家詹姆斯·格拉斯曼(James Glassman)和凯文·哈塞特(Kevin Hassett)联合出版了一本书:《道指36000点:如何在即将到来的股市上升中获利的新战略》(“Dow 36000: The New Strategy for Profiting from the Coming Rise in the Stock Market”),该书出版后即成为当年畅销书。但随后,美国股市在6个月后触顶开始了大幅下跌。

  这一次,历史会重演吗?似乎这次乐观者居多。

  2013年5月,当道琼斯指数突破15000点,“股神”巴菲特(Warren Buffet)仍预计,美股长期内还将继续“走高”。他认为,美股虽然处于较高水平,但“高得并不荒唐”。美股几年前“很便宜”,而目前价格“定价合理”,美股还将上涨。

  就职于美国某大型资产管理公司的周宇也撰文称,美股本轮牛市已持续四年,但只是刚进入了下半场。在经济温和增长,通胀压力缓解,与美联储宽松政策支持的三重利好下,未来几年内上涨的空间依然可观。

  中金公司也认为,美股处于上半段将要谢幕、下半段将要启程的时刻,转折点则是美联储开始中性化、甚至收紧其货币政策。

  无疑,此轮美股牛市在美联储的政策驱动下最终将走向泡沫,但在此之前,不妨如周宇所言,投资者顺势而为,在这场流动性盛宴中获取应有的回报。

  伯南克导演

  何谓“金发女孩经济”?这是一个约在1990年代中期所创造出的名词,借用《格林童话》中小女孩在3只熊家里吃东西的故事,来说明华尔街对美国经济的描述——既不太冷,又不过热,刚刚好的经济环境。

  而对于资本市场来说,“金发女孩经济”则是美妙的——最能让投资者对经济前景产生高度的乐观预期,信心为之高涨,大牛市也往往随之而来。

  而美国“金发女孩经济”的缔造者正是美联储主席伯南克(Ben Bernanke),在量化宽松的政策刺激下,美国经济才得以迅速摆脱了次贷危机的阴影。对此,巴菲特将伯南克称为“勇敢的家伙”,认为他在保持美国经济在正确的轨道上做得“非常,非常好”。

  让我们看看伯南克导演下的美国股市的精彩表演。

  事实上,从2012年6月之后,标准普尔500指数成份股在连续第二个季度出现了营收下滑。因为在资本性支出增长乏力的情况下,企业经营状况也不会有明显增长。

  不幸的是,伯南克的宽松政策并没有改善关键的利润率数据,按理说这是不应当的,但的确是持续三年企业的盈利没有变化,而利润率仍维持在2011年6月8.7%的水平。更严重的是,美国企业的营业利润率在2011年第三季度达到顶峰后,在过去两年中大幅下跌,现在回落至8.4%,为2010年年中以来最低水平。

  换句话说,如果没有激进的股票回购,标准普尔500指数成份股的每股收益还会自由落体下降,但是美联储不会坐视这种事发生。

  更令人不安的是,按企业利润率的变化趋势,未来几个季度的利润率将跌到上一次2006-2007年高峰期时的水平,当时的标准普尔500指数成份股公司仍然有百万全职工人可以解职,或者替换成兼职员工。但这一次情况不同,即使解职数百万员工或者雇佣兼职人员,其毛利率上升也不会很快。随着利率再次上升,以往以更低的利率借新债还旧债的日子再也回不来了。

  图2显示了联邦储备资产和标准普尔500指数的关系,自2008年9月份之后就发生了明显的改变。从图中可以看出,自2008年QE推出后,联邦储备资产和股票指数高度相关。

  中金公司表示,美国股市的这波牛市堪和历史上其他的几波牛市相提并论,尤其是从1981年开始到2000年结束的那波几乎长达20年的牛市。那波牛市的一个非常明显的特征是分为两个阶段:第一阶段从1981年开始到约1990年经济衰退结束;第二阶段从1991年至2000年,特征是以纳斯达克指数为代表的高科技板块势不可挡。

  中金公司设想,美股的这波从2009年一季度开始的牛市也将分成两个阶段,或者是上下半场,而目前正处于上半场的末尾,接近下半场的时刻。

  中金公司表示,从2009年经济下半年开始复苏以来,经济增长和市场上涨的主要推动力是美联储宽松的货币政策和复苏早期政府的财政刺激。这一阶段的明显特征是经济复苏很脆弱;伴随着周边市场的不稳定(欧债危机、新兴市场增长放缓等),经济似乎随时都有“二次探底”的风险。正是出于对这种尾部风险的担心,美联储将其异常宽松的货币政策已经维持了接近5年之久。

  中金公司认为,从目前的情况看,美股向上的趋势已被重新确立,美股牛市将进入下半场。依据历史经验判断,美国利率继续快速上升的可能性有所下降,短期内新兴股市因为QE退出、热钱外逃而导致全面大跌的可能性不大。

  周宇也认为,纵观美股历史,在经济衰退后产生的牛市通常会经历三个阶段:超卖反弹、温和增长及估值泡沫。

  在第一阶段,市场先前过度悲观的情绪使股价被严重低估。当宏观环境企稳时,股市开始反弹。此时的上涨,反映的是估值向合理价位的回归。随着经济开始复苏,公司盈利出现增长,股价被基本面的改善所驱动,此为第二阶段。到了第三阶段,盈利增长的动能减弱,但在流动性的支撑下,股价继续上涨并逐渐脱离基本面。投资者持续买入,是相信能够以更高价格卖给他人。最终当流动性收紧时,新的买家不再入场,投资者认清现实并抛售股票,牛市的盛宴曲终人散。

  周宇认为,美股自2009年3月触底后,始终处于牛市之中,当前的市场正处在第二阶段到第三阶段的过渡中。

  • 责任编辑:晃彦

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